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中国人民银行研究生部经济学博士。现任中央财经大学中国银行业研究中心主任,教授。邮箱:gtyong@263.net

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关键要重拾市场信心--解读美联储干预政策  

2007-08-20 22:55:07|  分类: 原创文章 |  标签: |举报 |字号 订阅

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    随着美国次级债危机的爆发,美联储不断加大了干预力度,自8月9日以来,美联储已累计向金融系统注资940亿美元,欧洲央行、日本央行等也采取了注资等干预政策。

    8月17日,为增强市场流动性、克服信贷市场危机,美联储的干预政策再次升级,宣布将贴现率从原先的6.25%调降至5.75%,这一措施缩减了贴现率和联邦基金利率利差,将有利于进一步补充银行体系的流动性。

    一般认为,美联储在注资和降低贴现率的前“两板斧”相继砍出之后,随时都有可能再祭出“第三板斧”――减息。当然,目前联邦基金利率为5.25%,由于美国当前仍面临较强通胀压力,同时,前“两板斧”的作用效果还有待观察,因此减息与否还存在不确定性。但是,如果前两项干预效果不佳,次级债危机进一步蔓延,并有可能危及整个金融市场和并传导到实体经济,那么加息将是必然的。

    美联储对次级债危机为何频出重手?我想,原因主要在于两个方面,首先次级债危机引发了部分金融机构(如一些贷款公司、信用担保公司、对次级债持有比例较高的对冲基金等)信用链条断裂、走向破产边缘,而中央银行作为金融机构的最后贷款人,面对金融机构出现的流动性风险理应相助,这从学术上也是没有问题的。

    另一个方面,部分金融机构的危机如果不迅速制止,将有可能使得恐慌迅速蔓延,传导到整个金融体系和实体经济,引发经济危机甚至社会危机。1929-33年的经济大危机就是源于金融领域,尽管之后对危机原因有多种解释并争论不断,但我想,危机之所以会剧烈升级并危害整个社会,与当时政府信奉自由市场理论进而不干预有很大的关系。

    如Minsky等学者之后的解释,金融体系最大的问题就是其脆弱性。由于其高杠杆的运作的特点,即便是一家经营良好、资本充实的银行,如果面临突然挤兑也照样破产。这样看来,解读当前美联储的危机管理政策,关键要将危机控制在发生问题的金融机构本身,切断其传递和感染的途径,这样才能稳定市场预期,重拾投资者的信心,并使实体经济层面不受影响。

    目前,也有学者认为,次级债危机之所以会爆发,原因就在于次级债产品本身设计有问题,或者说当初就不应让这一产品存在。我认为这一观点值得商榷,我想,这一观点倒是符合了长期以来我国企业债管理的思路,我国把企业债当作国债来管理,在管理思路上过于强调控制信用风险,发债者都是清一色的电力、石化等大型国企,还要银行提供担保,企业债几乎变成准国债,这不能不说是我国企业债发展缓慢的一个重要原因。此处说一句题外话,目前《公司债条例》刚刚颁布,如果公司债的发展还因循这种试图消灭风险的管理思路的话,其发展前景依旧很难乐观。

    而就金融市场投资而言,没有风险何来溢价?因此,次级债作为一种高风险、高收益的投资工具,是有其存在的合理性的。就其作用而言,它通过降低信用标准后能够让更多的人买得起房,也为投资者的组合投资中增加了新工具。

    但次级债为何会爆发危机呢?原因又可以从两个方面说,首先,一些风险偏好型的投资机构持有比例过高,从这个意义上说,这些机构面临灭顶之灾也算咎由自取吧。但绝大部分稳健型的投资机构(包括我国的几家国有大银行)由于组合分散,不会出现太大问题。

    第二个方面,次级债危机的直接导火索就是美国房价的大跌,而房价大跌也是对前几年持续的房价大涨的因果报应。资产价格的大起大落,究其原因,包括美联储在内的美国管理机构难辞其咎。如果从这个角度看,美联储此番激进型的注资与托市,也算是为它之前对资产价格的调控不利买单吧!
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